„Anii de politici fiscale și monetare ultra-lejere au adus economia în pragul unei catastrofe în care eșecul este evident pentru toată lumea în timp real. Când va veni prăbușirea, stagflaţia anilor 1970 va fi combinată cu spirala crizei datoriilor din epoca post-2008, lăsând marile bănci centrale într-o poziție imposibilă”, scrie Nouriel Roubini, pentru Project Syndicate.
<< În aprilie, am avertizat că politicile monetare și fiscale extrem de slabe de astăzi, combinate cu o serie de șocuri negative ale ofertei, ar putea avea ca rezultat o stagflație în stilul anilor 1970 (inflație ridicată alături de o recesiune). De fapt, riscul, astăzi, este chiar mai mare decât fusese atunci.
La urma urmei, ratele datoriei în economiile avansate și în majoritatea piețelor emergente erau mult mai scăzute în anii 1970, motiv pentru care stagflaţia nu a fost asociată cu criza datoriilor, din punct de vedere istoric. În orice caz, inflația neașteptată din anii 1970 a eliminat valoarea reală a datoriilor nominale la rate fixe, reducând astfel poverile datoriei publice ale multor economii avansate.
În schimb, în timpul crizei financiare 2007-2008, ratele ridicate ale datoriilor (private și publice) au provocat o criză severă a datoriilor – pe măsură ce s-au spart bulele locuințelor -, dar recesiunea care a urmat a dus la o inflație scăzută, dacă nu direct la deflație. Din cauza crizei creditelor, a existat un șoc macro la cererea agregată, în timp ce, astăzi, riscurile sunt pe partea de ofertă.
Ne-a rămas astfel ce a fost mai rău din perioada stagflaţiei anilor 1970 şi din perioada 2007-2010. Ratele datoriilor sunt mult mai ridicate decât în anii 1970, iar o combinație de politici economice slabe și șocuri negative ale ofertei amenință să alimenteze mai degrabă inflația decât deflația, punând bazele mamei crizelor stagflaţionare ale datoriilor, în următorii câțiva ani.
Deocamdată, politicile monetare și fiscale mai lejere vor continua să alimenteze bulele de active și credite, declanşând o catastrofă al cărei final se întrevede în timp ce lucrurile se desfăşoară. Semnele de avertizare sunt deja evidente în raporturile ridicate preț-câștig din ziua de azi, primele cu risc redus de capital propriu, activele imobiliare și tehnologice umflate și exuberanța irațională care înconjoară companiile de achiziții cu scop special (SPAC), sectorul crypto, datoria corporativă cu randament ridicat, obligațiile de împrumuturi colateralizate, capital privat, acțiuni MEME și scăparea de sub control a comerţului de zi cu zi în retail. La un moment dat, acest boom va culmina într-un moment Minsky (o pierdere bruscă de încredere), iar politicile monetare mai stricte vor declanșa o oprire a creşterii economice și o prăbușire.
Dar, între timp, aceleași politici nu atât de strânse, care alimentează bulele de active, vor continua să stimuleze inflația prețurilor de consum, creând condițiile pentru stagflaţie ori de câte ori apar următoarele șocuri negative de aprovizionare. Astfel de șocuri ar putea rezulta din protecționismul reînnoit; îmbătrânirea demografică în economiile avansate și emergente; restricțiile privind imigrația în economiile avansate; relocarea producției în regiuni cu costuri ridicate; sau balcanizarea lanțurilor globale de aprovizionare.
Mai general, decuplarea sino-americană amenință să fragmenteze economia globală într-un moment în care schimbările climatice și pandemia de COVID-19 împing guvernele naționale către o mai mare autonomie. Adăugați la aceasta impactul asupra producției al atacurilor cibernetice din ce în ce mai frecvente la adresa infrastructurii critice şi (impactul) reacției sociale și politice împotriva inegalității, iar rețeta pentru perturbarea macroeconomică este completă.
Pentru a înrăutăţi şi mai mult lucrurile, băncile centrale și-au pierdut efectiv independența, deoarece nu li s-a oferit altă posibilitate decât să monetizeze deficitele fiscale masive pentru a preveni o criză a datoriilor. Având în vedere creșterea datoriilor publice și private, acestea se află într-o capcană a datoriilor. Pe măsură ce inflația va crește, în următorii câțiva ani, băncile centrale se vor confrunta cu o dilemă. Dacă vor începe eliminarea treptată a politicilor neconvenționale și creșterea ratelor politicii pentru combaterea inflației, vor risca să declanșeze o criză masivă a datoriilor și o recesiune severă; dar dacă vor menține o politică monetară slabă, vor risca inflația de două cifre – și stagflaţia profundă atunci când vor apărea următoarele șocuri negative de aprovizionare.
Dar chiar și în al doilea scenariu, factorii de decizie politică nu ar putea preveni o criză a datoriilor. În timp ce datoria nominală la rata fixă a statului în economiile avansate poate fi parțial eliminată de inflația neașteptată (așa cum sa întâmplat în anii 1970), datoriile de pe piețele emergente denominate în valută nu vor fi. Multe dintre aceste guverne ar trebui să intre în procedura de default și să își restructureze datoriile.
În același timp, datoriile private din economiile avansate ar deveni nesustenabile (așa cum au făcut-o după criza financiară globală), iar spread-urile lor în raport cu obligațiunile de stat mai sigure ar crește, declanșând o reacție în lanț a neîndeplinirii obligațiilor. Corporațiile puternic îndatorate și imprudenţii lor creditori – băncile de tip shadow – vor fi primii care vor cădea, urmând în scurt timp gospodăriile îndatorate și băncile care le-au finanțat.
Cu siguranță, costurile reale ale împrumuturilor pe termen lung pot scădea inițial dacă inflația crește în mod neașteptat și băncile centrale sunt încă în spatele curbei. Dar, în timp, aceste costuri vor fi crescute de trei factori. În primul rând, datoriile publice și private mai mari vor lărgi acoperirea dobânzii suverane și private. În al doilea rând, creșterea inflației și adâncirea incertitudinii vor conduce la creșterea primelor de risc al inflației. Și, în al treilea rând, un indice în creștere al nefericirii – suma ratei inflației și a șomajului – va cere în cele din urmă un „Moment Volcker”.
Când fostul președinte al Fed, Paul Volcker, a crescut ratele pentru a face față inflației, în 1980-1982, rezultatul a fost o recesiune severă în SUA (de tipul scădere, creştere modestă iarăşi scădere), prespectiv o criză a datoriilor și un deceniu pierdut pentru America Latină. Dar acum, când ratele datoriei globale sunt de aproape trei ori mai mari decât la începutul anilor 1970, orice politică anti-inflaționistă ar duce la o depresie, mai degrabă decât la o recesiune severă.
În aceste condiții, băncile centrale vor fi condamnate dacă o fac și condamnate dacă nu o fac, iar multe guverne vor fi semi-insolvabile și, prin urmare, nu vor putea să salveze băncile, corporațiile și gospodăriile. Bucla periculoasă a datoriilor suverane și băncilor din zona euro de după criza financiară globală se va repeta la nivel mondial, absorbind gospodăriile, corporațiile și băncile de tip shadow.
După cum stau lucrurile, catastrofa pare inevitabilă. Pivotul recent al Fed de la o poziție ultra-împăciuitoare la una preponderent împăciuitoare nu schimbă nimic. Fed s-a aflat într-o capcană a datoriilor cel puțin din decembrie 2018, când o prăbușire a pieței bursiere și a creditelor a forțat-o să-și inverseze politica mai strânsă cu un an înainte de izbucnirea COVID-19. Odată cu creșterea inflației și cu șocurile stagflaționiste care se apropie, acum este și mai în strânsoare.
La fel și Banca Centrală Europeană, Banca Japoniei și Banca Angliei. Stagflaţia anilor ’70 va întâlni în curând criza datoriilor din perioada post-2008. Întrebarea nu este dacă, ci când. >>
100 de ani de comunism chinez. Cum îşi exportă PCC modelul politic dictatorial
