Ei nu vor putea să repete trucurile secolului al XIX-lea și al secolului al XX-lea, notează The Economist.
<< Finanțele publice ale lumii par din ce în ce mai precare. În perioada de până în iulie a anului, guvernul federal al Statelor Unite a împrumutat 2,3 trilioane de dolari, echivalentul a 8,6% din PIB – genul de deficit obișnuit în timpul catastrofelor economice. Până în 2025, conform prognozelor Fondului Monetar Internațional, cinci dintre țările bogate din grupul G7 vor avea un raport datorie netă la PIB de peste 100%. Astfel de datorii puteau fi susținute în era dobânzilor scăzute din anii 2010. Dar acele zile au apus demult. În această lună, randamentul la obligațiunile Trezoreriei, pe zece ani, a atins pentru scurt timp 4,3%, cel mai înalt nivel de la criza financiară globală din 2007-2009.
Cum vor scăpa guvernele de aceste povară? Economiștii sunt din ce în ce mai preocupați de această întrebare. Un studiu recent, realizat de Serkan Arslanalp de la FMI și Barry Eichengreen de la Universitatea California, Berkeley, prezentat la întâlnirea anuală de politică monetară din Jackson Hole, Wyoming, din 26 august, propune o serie de opțiuni. Nu este neapărat o opțiune atrăgătoare.
Economii mari mai avuseseră datorii mari și înainte. În linii mari, au abordat această problemă prin utilizarea uneia dintre cele două strategii. Le numim austeră și aritmetică. Metoda austeră constă în menținerea unor excedente primare (adică excedente înainte de plata dobânzilor datoriei). În anii 1820, după războaiele napoleoniene, datoriile Marii Britanii au atins aproape 200% din PIB; războiul franco-prusac a lăsat Franța cu o datorie de aproape 100% din PIB, în anii 1870. Anterior, Eichengreen și coautorii săi au constatat că, între 1822 și 1913, Marea Britanie a avut excedente primare suficiente pentru a reduce raportul datorie-PIB cu peste 180 de puncte procentuale; Franța a făcut destul pentru a reduce raportul său cu 100 de puncte procentuale în doar 17 ani după 1896.
Arslanalp și Eichengreen sunt pesimiști cu privire la posibilitatea ca astăzi democrațiile să repete această strategie. În secolul al XIX-lea, statele bunăstării erau minimale. Politicienii britanici au urmat filosofia victoriană a „finanțelor solide”; francezii au încercat să-și reducă datoriile pentru a fi pregătiți pentru următorul lor război. În contrast, statele bunăstării moderne sunt încărcate de populații în vârstă, iar necesitatea unor cheltuieli mai mari pentru apărare și investiții ecologice înseamnă că mărimea statului crește. Politicienii ar putea crește impozitele. Dar alte cercetări efectuate de FMI arată că în economiile avansate, în perioada 1979-2021, consolidările fiscale aveau mai puține șanse de succes în reducerea datoriilor dacă erau motivate de creșterea impozitelor în loc de reduceri de cheltuieli, poate pentru că majorarea impozitelor afectează creșterea economică.
Ce e dezis despre abordarea aritmetică? Aceasta a fost calea pe care au urmat-o multe țări după al Doilea Război Mondial, când datoriile Americii au atins 106% din PIB (un nivel pe care l-ar putea depăși curând). A implicat ca rata de creștere economică să depășească rata dobânzii ajustate la inflație, astfel încât, în timp, datoriile vechi să scadă în raport cu PIB-ul, cu contribuții mici din excedentele primare. Este posibil de argumentat că ratele recente ridicate de inflație au pus economia mondială pe calea reducerii aritmetice a datoriei. Într-adevăr, datoriile nete ale economiilor avansate au scăzut cu aproximativ patru puncte procentuale după ce au crescut brusc, în 2020, când a lovit pandemia de COVID-19.
Cu toate acestea, inflația reduce datoria doar atunci când este neașteptată. Dacă deținătorii de obligațiuni anticipează creșterea rapidă a prețurilor, ei vor cere randamente mai mari, ceea ce va crește factura la dobândă a guvernului. Inflația persistentă a ajutat după cel de-al Doilea Război Mondial doar pentru că factorii de decizie au menținut scăzute randamentele nominale ale obligațiunilor printr-o politică cunoscută sub numele de represiune financiară. Până în 1951, Federal Reserve a limitat ratele pe termen lung prin crearea de bani pentru a cumpăra obligațiuni. Ulterior, o interdicție privind plata dobânzilor la depozitele bancare va redirecționa economiile către piața obligațiunilor.
Rata scăzută rezultată a dobânzilor reale a fost însoțită de o creștere postbelică rapidă. Între 1945 și 1975, în lumea bogată, acest lucru a redus raportul datorie-PIB cu o medie ponderată de 80 de puncte procentuale. Ambele aspecte ale ecuației au fost importante. Toată lumea poate fi de acord că creșterea este de dorit – este „modalitatea nedureroasă de a rezolva problemele de datorie”, scriu Arslanalp și Eichengreen, și a înregistrat o medie anuală de 4,5% în lumea bogată, în această perioadă. Dar creșterea mare ridică în mod obișnuit ratele reale ale dobânzii. O altă analiză, realizată de Julien Acalin și Laurence Ball, ambii de la Universitatea Johns Hopkins, constată că, cu rate reale ale dobânzii nedistorsionate și un buget primar echilibrat, raportul datorie-PIB al Americii ar fi scăzut doar la 74% în 1974, în loc de cifra reală de 23%.
Cu excepția cazului în care inteligența artificială sau o altă inovație tehnologică nu va declanșa o schimbare semnificativă în creșterea productivității, economiile îmbătrânite de astăzi nu au nicio șansă să se ridice la nivelurile de expansiune postbelică. Se așteaptă ca PIB-ul Americii să crească cu o rată anuală de doar 2%, în următoarea decadă. Acest lucru limitează imediat strategia aritmetică punând presiune asupra ratelor reale ale dobânzii. Există motive întemeiate de a ne aștepta ca ratele să fie „natural” scăzute, cum ar fi economisirea mai mare pe măsură ce societățile îmbătrânesc. Cu toate acestea, investitorii par să aibă îndoieli, după cum arată creșterea recentă a randamentelor la obligațiunile pe termen lung. Represiunea financiară și inflația ridicată pentru reducerea ratelor reale ar necesita schimbări semnificative, cum ar fi abandonarea țintelor de inflație de către băncile centrale, precum și inversarea unei mari părți a liberalizării financiare care a avut loc către sfârșitul secolului al XX-lea.
Cel mai bun din cel mai rău
Ce se va întâmpla atunci? „Guvernele vor trebui să trăiască cu mari datorii moștenite”, consideră Arslanalp și Eichengreen. Cel mai bun lucru pe care politicienii îl pot face este să nu agraveze o situație deja proastă. Cu toate acestea, acumularea continuă a datoriei sugerează că este puțin probabil ca politicienii să urmeze acest sfat. Pe traiectoria sa actuală, America va ajunge să cheltuiască 3,2% din PIB pe dobânzi în 2030, egalând recordul postbelic. După două decenii, acest procent va depăși 6%. Factura ar putea fi și mai mare dacă în acest interval apare o altă pandemie sau un război major.
Cu toate că pare puțin probabil ca alegătorii și politicienii să fie dispuși să tolereze excedente primare, inflația susținută sau represiunea financiară, probabil vor ajunge la un punct în care nu vor fi la fel de dispuși să cedeze creditorilor o parte mare din veniturile fiscale. La un astfel de moment, constrângerile politice se vor relaxa, iar pericolul unei crize pe piața obligațiunilor va crește. Meniul de reducere a datoriei nu va părea atunci atât de neplăcut. >>
Cum arată cursa nedeclarată pentru succesiunea lui Emmanuel Macron
