„Cel mai mare risc, în contextul potenţialelor şocuri generate de problemele cu aprovizionarea, e să te pierzi în dezbaterea care caută să afle dacă politicile fiscale și monetare ultra-slabe de astăzi vor declanșa o inflație dureroasă. De la războaie comerciale și de-globalizare până la îmbătrânirea populației și politica populistă, nu există penurie de amenințări inflaționiste, la orizont”, scrie Nouriel Roubini, pentru Project Syndicate.
<< Există o dezbatere tot mai mare: inflația care va apărea în următoarele câteva luni va fi una temporară, reflectând revenirea bruscă din recesiunea COVID-19, sau persistentă, reflectând atât factorii de creştere a cererii, cât și factori de creştere a costurilor?
Mai multe argumente indică spre o creștere profană persistentă a inflației, care, de peste un deceniu, rămăsese sub ţinta anuală, de 2%, a majorității băncilor centrale. Primul argument susține că Statele Unite au adoptat stimulente fiscale excesive pentru o economie care pare deja că își revine mai repede decât se așteptase careva. Cheltuielile suplimentare de 1,9 trilioane de dolari, aprobate în martie, s-au adăugat unui pachet de 3 trilioane de dolari, din primăvara anului trecut, și unui stimul de 900 de miliarde de dolari, din decembrie, iar în curând va urma un proiect de infrastructură de 2 trilioane de dolari. Răspunsul SUA la criză este, astfel, de un ordin de mărime mai mare decât răspunsul dat în criza financiară globală din 2008.
Contraargumentul este că acest stimul nu va declanșa o inflație de durată, deoarece gospodăriile vor economisi o mare parte din el pentru a-şi achita datoriile. Mai mult, investițiile în infrastructură vor crește nu numai cererea, ci și oferta, prin extinderea stocului de capital public, care crește productivitatea. Dar, desigur, chiar și pentru această dinamică, creșterea economiilor private, adusă de stimul, implică faptul că va exista o anumită eliberare inflaționistă a cererii neexprimate.
Un al doilea argument este că Rezerva Federală a SUA și alte bănci centrale mari sunt excesiv de adaptabile în faţa politicilor care combină relaxarea monetară și creditarea. Lichiditatea oferită de băncile centrale a condus deja la inflația activelor pe termen scurt și va conduce la credit inflaţionist şi cheltuielile reale, pe măsură ce accelerează redeschiderea (economiei) și recuperarea economică. Unii vor susține că, atunci când va veni momentul, băncile centrale pot pur și simplu să elimine excesul de lichiditate din bilanțuri și creşterea ratelor de politică, care acum sunt zero sau negative. Dar această afirmație a devenit din ce în ce mai greu de înghițit.
Băncile centrale au monetizat mari deficite fiscale în ceea ce se numeşte „bani din elicopter” sau o aplicație a Teoriei Monetare Moderne. Într-un moment în care datoria publică și privată crește de la un prag deja ridicat (425% din PIB, în economiile avansate, și 356%, la nivel global), doar o combinație de rate scăzute ale dobânzii pe termen scurt și lung pot menține sustenabile poverile datoriei. Normalizarea politicii monetare în acest moment ar prăbuși piețele de obligațiuni și credite, apoi piețele bursiere, provocând o recesiune. Băncile centrale și-au pierdut efectiv independența.
Aici, contraargumentul este că atunci când economiile ating capacitatea maximă și ocuparea deplină a forței de muncă, băncile centrale vor face tot ce este necesar pentru a-și menține credibilitatea și independența. Alternativa ar fi o dezancorare a așteptărilor inflaționiste, care le-ar distruge reputația și ar permite o creștere rapidă a prețurilor.
O a treia afirmație este aceea că monetizarea deficitelor fiscale nu va fi inflaționistă; mai degrabă, aceasta doar va preveni deflația. Totuşi, acest lucru presupune că șocul care a lovit economia globală seamănă cu cel din 2008, când prăbușirea unei bule a activelor a creat o criză a creditului și, astfel, un șoc agregat al cererii.
Problema de astăzi este că ne recuperăm după un șoc negativ de aprovizionare agregată. Ca atare, politicile monetare și fiscale prea slabe ar putea duce într-adevăr la inflație sau, mai rău, la stagflaţie (inflație ridicată alături de o recesiune). La urma urmei, stagflaţia anilor 1970 a venit după două șocuri negative ale aprovizionării cu petrol, după războiul din Yom Kippur, din 1973, și revoluția iraniană, din 1979.
În contextul de azi, va trebui să ne îngrijorăm cu privire la o serie de șocuri negative de aprovizionare, atât ca amenințări la adresa creșterii potențiale, cât și ca posibili factori care să determine creșterea costurilor de producție. Acestea includ obstacole comerciale, cum ar fi de-globalizarea și protecționismul în creștere; blocaje de aprovizionare post-pandemice; adâncirea războiului rece sino-american; și ulterioara balcanizare a lanțurilor globale de aprovizionare și relocarea investițiilor străine directe din China, unde costurile sunt reduse, către locații cu costuri mai ridicate.
La fel de îngrijorătoare este structura demografică, atât în economiile avansate, cât și în cele emergente. Chiar atunci când categoriile în vârstă stimulează consumul cheltuindu-şi economiile, noile restricții privind migrația vor exercita presiuni ascendente asupra costurilor forței de muncă.
Mai mult, creșterea inegalităților în materie de venituri și bogăție înseamnă că amenințarea unei reacții populiste va rămâne în joc. Pe de o parte, aceasta ar putea lua forma unor politici fiscale și de reglementare pentru a sprijini lucrătorii și sindicatele – o altă sursă de presiune asupra costurilor forței de muncă. Pe de altă parte, concentrarea puterii oligopoliste în sectorul corporativ s-ar putea dovedi, de asemenea, inflaționistă, deoarece stimulează puterea de stabilire a prețurilor producătorilor. Și, bineînțeles, reacția împotriva Big Tech și a capitalului intensiv şi tehnologiei care economiseşte forță de muncă, ar putea reduce mai mult inovația.
Există o contra-narațiune a acestei teze stagflaţioniste. În ciuda reacției publice, inovația tehnologică în inteligența artificială, învățarea automată și robotică ar putea continua să slăbească forța de muncă, iar efectele demografice ar putea fi compensate de vârste mai mari de pensionare (implicând o ofertă de muncă mai mare).
În mod similar, inversarea actuală a globalizării poate fi ea însăși inversată pe măsură ce integrarea regională se adâncește în multe părți ale lumii și pe măsură ce externalizarea serviciilor oferă soluții pentru obstacolele din calea migrației forței de muncă (un programator din India nu trebuie să se mute în Silicon Valley pentru o aplicație din SUA). În cele din urmă, orice reducere a inegalității veniturilor poate mai degrabă milita împotriva cererii călâie a stagnării profane deflaționiste, decât să fie sever inflaționistă.
Pe termen scurt, o activitate slăbită pe piețele de bunuri, forță de muncă și mărfuri, precum și în unele piețe imobiliare, va preveni o creștere inflaționistă susținută. Dar, în următorii câțiva ani, politicile monetare și fiscale slabe vor începe să declanșeze o persistentă presiune inflaționistă – și în cele din urmă stagflaţionistă – din cauza unorșocuri persistente de aprovizionare negativă.
Nu e nicio taină: revenirea inflației ar avea consecințe economice și financiare severe. E ca şi cum am trece de la „Marea Moderație” la o nouă perioadă de instabilitate macro. S-ar termina cu obligaţiunile ale căror preţuri sunt tot în creştere, iar creșterea randamentelor nominale și reale ale obligațiunilor ar face datoriile de astăzi nesustenabile, prăbușind piețele globale de acțiuni. În scurt timp, am putea asista chiar la revenirea situaţiei proaste din anii 1970. >>
