<< Întrucât „Echipa Persistentă” a triumfat în mod clar în fața „Echipei Tranzitorii”, în dezbaterea de astăzi cu privire la natura inflației în creștere, întrebarea este acum dacă prețurile pot fi mai ușor de controlat fără a provoca, de asemenea, o recesiune. Dovezile istorice sugerează că nu, lăsând băncilor centrale să aleagă între opțiuni rele și opțiuni și mai rele >>, scrie Nouriel Roubini, pentru Project Syndicate.
<< În 2021, marea dezbatere despre perspectivele economiei globale s-a concentrat pe întrebarea: dacă inflația în creștere din Statele Unite și din alte economii avansate a fost tranzitorie sau persistentă. Băncile centrale cheie și majoritatea cercetătorilor de pe Wall Street au fost în „Echipa Tranzitorie”. Ei atribuiseră problema efectelor de bază și blocajelor temporare din aprovizionare, ceea ce însemna că rata ridicată a inflației urma să scadă rapid, la nivelul țintă de 2%, al băncilor centrale.
Între timp, „Echipa Persistentă” – condusă de Lawrence H. Summers de la Universitatea Harvard, Mohamed A. El-Erian de la Queens’ College de la Universitatea din Cambridge și alți economiști – a susținut că inflația va rămâne ridicată, deoarece economia e suprasolicitată din cauza cererii, în ansamblu excesivă. Această cerere fusese determinată de trei forțe: politici monetare persistent lejere, politici fiscale excesiv de stimulative și o acumulare rapidă de economii de către gospodării, în timpul pandemiei, care a dus la o cerere neobișnuit de puternică odată ce economiile au repornit.
Și eu am fost în „Echipa Persistentă”. Dar am susținut că, pe lângă cererea agregată excesivă, mai multe șocuri negative agregate ale ofertei totale au contribuit la creșterea inflației – într-adevăr, la stagflație (creștere redusă alături de inflație mai mare). Răspunsul inițial la COVID-19 a dus la lockdown-uri care au cauzat perturbări majore ale lanțurilor globale de aprovizionare și au redus oferta de lucrători (creând o piață a muncii foarte strânsă, în SUA). Au urmat apoi două șocuri suplimentare de aprovizionare, în acest an: invadarea brutală a Ucrainei de către Rusia, care a condus la creșterea prețurilor materiilor prime (energie, metale industriale, alimente, îngrășăminte) și răspunsul „zero-COVID” al Chinei la varianta Omicron, care a dus la o nouă rundă de blocaje în lanțul de aprovizionare.
Știm acum că „Echipa Persistentă” a câștigat dezbaterea despre inflație, din 2021. Odată cu creșterea inflației aproape de două cifre, Rezerva Federală a SUA și alte bănci centrale au recunoscut că problema nu este tranzitorie și că trebuie rezolvată urgent, prin înăsprirea politicii monetare.
Acest lucru a stârnit o altă dezbatere mare: dacă factorii de decizie economică pot proiecta o încetinire moderată a creșterii economice pentru economia globală. Fed și alte bănci centrale susțin că vor putea să-și ridice ratele de politică doar cât să reducă rata inflației la ținta lor de 2%, fără a provoca o recesiune. Dar eu și mulți alți economiști ne îndoim că acest scenariu de tip Bucle Aurii (Goldilocks – în orig.) – o economie care nu este nici prea „caldă”, nici prea „rece” – poate fi realizat. Gradul necesar de înăsprire a politicii monetare va determina inevitabil o aterizare dură, sub forma unei recesiuni și a șomajului mai mare.
Deoarece șocurile stagflaționiste deopotrivă reduc creșterea economică și cresc inflația, ele confruntă băncile centrale cu o dilemă. Dacă prioritatea lor cea mai mare este combaterea inflației și prevenirea unor șocuri de preț periculoase de la așteptările inflaționiste (o „spirală” salariu-preț), trebuie să-și retragă treptat politicile expansioniste neconvenționale și să majoreze ratele de politică monetară într-un ritm care ar putea provoca o scădere nedorit de rapidă a creșterii economice. Dar dacă prioritatea principală este susținerea creșterii economice și a ocupării forței de muncă, ar trebui să normalizeze politica mai lent și să riște să deranjeze așteptările inflaționiste, creând „terenul” pentru o inflație persistentă, peste țintă.
Prin urmare, un scenariu de aterizare ușoară arată ca un wishful thinking. Până acum, creșterea inflației este suficient de persistentă încât doar o înăsprire serioasă a politicii o poate aduce înapoi în intervalul-țintă. Luând ca punct de referință episoadele anterioare de inflație ridicată, am stabilit probabilitatea unei scăderi forțate a creșterii economice în decurs de doi ani la peste 60%.
Dar există un al treilea scenariu posibil. Factorii de decizie monetară vorbesc apăsat despre combaterea inflației pentru a preveni riscul ca aceasta să scape de sub control. Dar asta nu înseamnă că în cele din urmă nu vor alege calea mai ușoară și nu vor permite ratei inflației să crească peste țintă. Deoarece atingerea țintei necesită, cel mai probabil, o aterizare dură, ar putea ajunge să crească ratele și apoi să le scadă odată ce acest scenariu devine mai probabil. Mai mult, deoarece există atât de multă datorie privată și publică în sistem (348% din PIB, la nivel global), creșterea ratelor dobânzilor ar putea declanșa o nouă scădere bruscă a piețelor de obligațiuni, acțiuni și credit, oferind băncilor centrale încă un motiv pentru „a da înapoi”.
Pur și simplu, efortul de a lupta împotriva inflației ar putea prăbuși cu ușurință economia, piețele sau ambele. Deja, nivelul modest de înăsprire a băncilor centrale a zdruncinat piețele financiare, cu indici-cheie ai acțiunilor în apropierea „bear territory” (o scădere cu 20% față de vârfurile recente), randamentele obligațiunilor crescând mai mult și marjele de credit extinzându-se. Cu toate acestea, dacă băncile centrale dispar acum, rezultatul va fi asemănător cu stagflaționismul anilor 1970, când o recesiune a fost însoțită de inflație ridicată și așteptări inflaționiste lipsite de ancoră.
Care scenariu este cel mai probabil? Totul depinde de o combinație de factori incerți, inclusiv de persistența „spiralei” salariu-preț; nivelul la care ratele de politică monetară trebuie să crească pentru a controla inflația (creând slăbiciuni pe piețele bunurilor și ale muncii); și disponibilitatea băncilor centrale de a provoca suferințe pe termen scurt pentru a-și atinge țintele de inflație. Mai mult, rămâne de văzut ce curs va lua războiul din Ucraina și ce efect va avea asupra prețurilor mărfurilor. Același lucru este valabil și pentru politica zero-COVID a Chinei, cu efectul acesteia asupra lanțurilor de aprovizionare, și pentru corecția actuală de pe piețele financiare.
Dovezile istorice arată că o aterizare ușoară este foarte improbabilă. Ceea ce lasă fie o aterizare dură și o revenire la o inflație mai scăzută, fie un scenariu stagflaționist. Oricum ar fi, o recesiune, în următorii doi ani, este probabilă. >>
