După ce trupele lui Adolf Hitler au invadat Franța în 1940, mulți s-au temut de distrugerea iminentă a Europei și a economiei sale. Investitorii britanici nu s-au temut. În anul care a urmat invaziei, bursa din Londra a crescut; într-adevăr, până la sfârșitul ostilităților, companiile britanice au oferit acționarilor un randament real de 100%. Investitorii curajoși trebuie să fi părut nebuni la momentul respectiv, dar au avut dreptate și au obținut profituri frumușele, scrie The Economist.
<< Deși pericolele actuale nu sunt de aceeași amploare ca un război mondial, ele sunt semnificative. Experții vorbesc despre o „policriză” care pornește de la pandemia de COVID-19, războiul terestru din Europa și cel mai grav șoc energetic din anii 1970, până la inflația persistentă, criza bancară, prăbușirea pieței imobiliare din China și războiul comercial. Un indicator al riscului global este cu 30% mai mare decât media pe termen lung. Sondajele privind încrederea consumatorilor sugerează că gospodăriile sunt neobișnuit de pesimiste cu privire la starea economiei, atât în America, cât și în alte părți. Consultanții geopolitici fac avere, în timp ce băncile de pe Wall Street cheltuiesc sume mari pentru analiști care să pontifice despre evoluțiile din Donbas sau despre o potențială invazie chineză a Taiwanului.
În anumite privințe, este o repetare a anului 1940. În fața haosului, economia globală continuă să funcționeze. Din 2011, creșterea economică a continuat cu aproximativ 3% pe an. În cea mai gravă perioadă a crizei euro, în 2012? Aproximativ 3%. Dar în 2016, anul în care Marea Britanie a votat pentru Brexit și America pentru Donald Trump, sau în 2022, când Rusia a invadat Ucraina? Tot 3%. Excepția a fost în 2020-2021, în timpul pandemiei. Când guvernele au introdus măsurile de lockdown, mulți s-au temut de o recesiune comparabilă cu cea din timpul Marii Depresiuni. De fapt, în următorii doi ani, economia mondială a înregistrat o creștere anuală a PIB-ului de 2%; un an de contracție, urmat de o redresare fulgerătoare.
Economia mondială pare să fie din ce în ce mai rezistentă la șocuri. Lanțurile de aprovizionare cu bunuri – considerate de mulți o sursă de fragilitate – s-au dovedit a fi rezistente. O ofertă mai diversificată de energie și o economie mai puțin dependentă de combustibilii fosili au redus impactul variațiilor prețului petrolului. În întreaga lume, politicile economice s-au îmbunătățit. Conform narativului convențional, „marea moderare”, o perioadă de creștere constantă și de politici previzibile, a durat de la sfârșitul anilor 1980 până la criza financiară globală din 2007-2009. Dar poate că aceasta nu a dispărut odată cu Lehman Brothers.
Conform datelor FMI, în acest an doar 5% dintre țări se îndreaptă spre o recesiune, cel mai mic procent din 2007. Șomajul în clubul țărilor bogate din OCDE este sub 5% și aproape de un nivel record. În primul trimestru al anului 2025, profiturile globale ale companiilor au crescut cu 7% față de aceeași perioadă a anului trecut. Piețele emergente, mult timp predispuse la fuga de capital în perioade de criză, tind acum să evite crize valutare sau ale datoriei. Consumatorii din întreaga lume, în ciuda faptului că se declară deprimați, cheltuiesc fără restricții. Din aproape toate punctele de vedere, economia este în principiu în regulă.
Nu e de mirare că investitorii sunt optimiști. În ultimii 15 ani, pe măsură ce criza multiplă s-a agravat, acțiunile americane au înregistrat o creștere constantă. Peste jumătate din piețele bursiere ale țărilor bogate se află la mai puțin de 5% de maximul istoric. Indicele VIX, care măsoară gradul de anxietate pe Wall Street și reprezintă volatilitatea piețelor bursiere, se situează sub media pe termen lung. Piețele au scăzut în aprilie, când Trump a anunțat tarifele „Zilei Eliberării”, dar și-au recuperat rapid pierderile. Mulți investitori urmează acum o regulă simplă atunci când piețele sunt în scădere: „Cumpără când prețurile sunt mici”.
Nici măcar nu par să se îngrijoreze prea mult pentru companiile expuse riscului geopolitic. Companiile americane expuse în mod special la tarife, cum ar fi cele din industria articolelor sportive, înregistrează performanțe doar ușor inferioare pieței în ansamblu. Când Vladimir Putin a declanșat războiul în 2022, bursa din Ucraina s-a prăbușit. De atunci, a recuperat teren, crescând cu un sfert în acest an. Nicăieri nu există un contrast mai puternic între experți și piețe decât în Taiwan. Banca Goldman Sachs elaborează doi indici ai riscurilor „trans-strâmtoare”. Potrivit indicelui construit pe baza articolelor din presă, strâmtoarea a fost rareori atât de periculoasă. În schimb, indicele bazat pe piață, derivat din prețurile acțiunilor, nu pare deloc îngrijorat. Fie investitorii sunt naivi, fie, ca în 1940, au o intuiție mai sofisticată cu privire la modul în care s-ar desfășura un conflict.
Așadar, avem o enigmă: o geopolitică haotică și o economie decisiv calmă. Aceasta poate reflecta evenimentele din 1940, dar este neobișnuită din punct de vedere istoric. De obicei, economiștii găsesc o legătură între tulburările geopolitice și înrăutățirea economiei. Un articol scris de Dario Caldara și Matteo Iacoviello, ambii de la Rezerva Federală, sugerează că riscul geopolitic mai ridicat „prevestesc” scăderea investițiilor și a ocupării forței de muncă. Hites Ahir și Davide Furceri de la FMI și Nicholas Bloom de la Universitatea Stanford constată că creșterea incertitudinii tinde să fie urmată de „scăderi semnificative ale producției”.
Poate că ceva s-a schimbat. Ahir și colegii săi prezintă dovezi care sugerează acest lucru. Din 1990, incertitudinea a afectat creșterea economică mai puțin decât înainte. Evoluțiile recente indică progrese suplimentare.
Ieșirea din foc
Apariția unei noi forme de capitalism – numită economia teflon – ar putea sta la baza acestor schimbări. Pe de o parte, firmele sunt mai bune ca niciodată în gestionarea șocurilor, ceea ce înseamnă că piețele continuă să funcționeze chiar și într-o perioadă în care politica se destramă. Pe de altă parte, guvernele oferă economiilor lor un nivel de protecție fără precedent.
Să începem cu lanțurile de aprovizionare, care au suferit o serie de șocuri în ultimii ani. Narațiunea convențională potrivit căreia acestea sunt predispuse la „eșec” este în mare parte greșită. În timpul pandemiei, unele mărfuri au devenit mult mai scumpe, dar acest lucru a fost o consecință a creșterii enorme a cererii, mai degrabă decât a scăderii ofertei. Semiconductorii sunt un exemplu clasic. În 2021, producătorii de cipuri au livrat 1,2 trilioane de unități, cu aproximativ 15% mai mult decât în anul precedent. Industria nu a suferit cu adevărat o „criză a ofertei”. Dimpotrivă, a răspuns eficient la o creștere extremă a cererii.
Potrivit indicelui de presiune asupra lanțului de aprovizionare al Fed din New York, blocajele au rămas în linie cu media pe termen lung, chiar și în contextul războiului comercial al lui Trump. Constatăm rezultate similare în analiza noastră a 33.000 de mărfuri importate de America între 1989 și 2024. Pentru fiecare an, am numărat numărul de importuri care au scăzut cu peste 20 % față de anul precedent, chiar dacă prețul acestor importuri a crescut cu peste 20 %. Acest lucru sugerează situații în care lanțul de aprovizionare „eșuează” cu adevărat. Calculăm că rata de eșec a înregistrat o tendință descendentă în timp.
Lanțurile de aprovizionare moderne sunt rezistente deoarece sunt gestionate în mod profesionist. Firmele de logistică specializate au acoperire globală, cu capacități de depozitare și transport de ultimă generație. Comunicarea mai bună permite redirecționarea atunci când este necesar. Multe persoane au locuri de muncă care, în esență, constau în găsirea celor mai marginale câștiguri marginale. În America, există cu 95% mai mulți manageri de lanțuri de aprovizionare decât acum două decenii.
Unii investitori consideră că și schimbările structurale ale economiei joacă un rol important. „O economie bazată pe servicii este incredibil de consistentă”, afirmă Rick Rieder, director de investiții pentru piețele cu venituri fixe la BlackRock, cel mai mare administrator de active din lume. „Acestea nu intră într-o recesiune decât în cazul unui șoc major real: o pandemie sau o criză financiară.” Din 1990, consumul de bunuri în America a scăzut trimestrial în 27 de trimestre. Cheltuielile pentru servicii, în schimb, s-au contractat în doar 5 trimestre.
Creșterea rapidă a producției americane de petrol și gaze din șisturi a făcut ca lumea să devină mai puțin dependentă atât de Rusia, cât și de Orientul Mijlociu, așa cum a devenit evident după invazia Rusiei în Ucraina, care nu a dus la recesiunea profundă din Europa, așa cum se așteptau mulți analiști. OPEC a produs mai puțin de 33 de milioane de barili de petrol pe zi anul trecut, cu doar 12% mai mult decât în 1973, când cartelul a redus producția și a provocat o creștere vertiginoasă a prețurilor. În același timp, restul lumii a produs 64 de milioane de barili de petrol pe zi, o cifră care s-a dublat față de șocul petrolier din anii 1970. Mai mult, economia globală devine din ce în ce mai puțin dependentă de acest combustibil: intensitatea petrolului, definită ca cantitatea consumată pe unitate de PIB, a scăzut cu aproximativ 60% din 1973. De aceea, evenimente precum recentele bombardamente israeliene și americane asupra Iranului abia dacă au afectat prețul țițeiului.
Oricât de excelentă ar fi agilitatea lanțului de aprovizionare, aceasta ar conta mai puțin dacă cererea consumatorilor s-ar prăbuși de fiecare dată când sentimentul se înrăutățește. Acest lucru nu se întâmplă, în mare parte datorită acțiunilor guvernamentale. Politicienii din țările bogate au devenit activiști fiscali extremi. În timpul pandemiei, au cheltuit peste 10% din PIB pentru pachete de salvare. În 2022, în timpul crizei energetice, guvernele europene au cheltuit în medie încă 3% din PIB. În 2023, în mijlocul unei crize bancare, America și-a extins enorm asigurarea depozitelor. Când apar vești proaste, politicienii se grăbesc să cheltuiască sume mari.
Și chiar și când nu există vești proaste, politicienii cheltuiesc sume mari doar pentru a fi siguri. În prezent, guvernele țărilor bogate înregistrează un deficit fiscal mediu de peste 4% din PIB, mult peste norma din anii 1990 și 2000. Sprijinul lor depășește deficitele bugetare, care sunt ușor de măsurat. Multe țări au acum „pasive contingente” uriașe – angajamente extrabilanțiere care reprezintă totuși o cheltuială potențială enormă. Guvernul federal american are pasive contingente în valoare de peste cinci ori PIB-ul țării. Când autoritățile federale susțin întreaga economie, nu este de mirare că recesiunile sunt rare.
Această abordare are avantaje clare. Nu este mai bine să trăim într-o lume în care șomajul crește rar? Chiar și în timpul pandemiei, rata șomajului în țările OCDE nu a depășit niciodată 7%. Pierderea locului de muncă poate marca o persoană pe viață; evitarea acestui destin crește veniturile și îmbunătățește sănătatea. În același timp, prețurile ridicate ale activelor sunt benefice pentru oricine are un cont de pensie sau un portofoliu de acțiuni. Cu toate acestea, sistemul are și costuri. Dacă băncile centrale și guvernele reușesc să amâne colapsurile financiare, ele vor încuraja pur și simplu un comportament mai imprudent, semănând semințele unei recesiuni profunde.
Piețele emergente au înregistrat, de asemenea, progrese. Ratele de schimb flexibile sunt mai frecvente, iar factorii de decizie politică sunt mai eficienți în evitarea șocurilor. Între 2000 și 2022, numărul băncilor centrale din piețele emergente care vizează inflația a crescut de la cinci la 34, după cum a remarcat Gita Gopinath de la FMI. Piețele locale de obligațiuni sunt mai bine consolidate, ceea ce înseamnă că țările sărace pot împrumuta în propria monedă la rate respectabile, fiind astfel mai puțin expuse fluctuațiilor globale. Nici măcar combinația dintre pandemie, creșterea prețurilor materiilor prime și majorarea ratelor dobânzilor americane nu a deraiat economiile în curs de dezvoltare. Ca pondere în PIB-ul piețelor emergente, cu excepția Chinei, datoria suverană în stare de nerambursare a crescut la 1,2% în 2023, de la 0,6% în 2019. Această cifră este nesemnificativă în comparație cu crizele din trecut. În 1987, volumul datoriei emergente în stare de nerambursare a atins 11,7% din PIB.
Țările cu adevărat aflate în dificultate, precum Egiptul și Pakistanul, evită astăzi intrarea în incapacitate de plată. Cu toate acestea, la fel ca în țările bogate, acest lucru are un cost. Pe măsură ce China a crescut ca creditor și a intrat în negocieri, restructurările au fost aproape blocate. FMI și creditorii oficiali sunt reticenți în a forța debitorii să intre în incapacitate de plată, preferând în schimb să acorde împrumuturi în picături. Deși puține țări sunt în incapacitate de plată, 59 se aflau în dificultate în 2024, potrivit datelor FMI și Băncii Mondiale, un nivel record.
Multe aspecte ale capitalismului de teflon vor rămâne, în bine sau în rău. Este puțin probabil ca elaborarea politicilor în piețele emergente să regreseze. China nu are de gând să faciliteze negocierile privind incapacitatea de plată. Țările bogate, care îmbătrânesc rapid, doresc securitate economică; politica populistă o cere. Investitorii se așteaptă acum la pachete de salvare la primul semn de probleme și vor continua să cumpere în momentele de criză.
Între timp, se profilează două riscuri. În primul rând, ratele mai mari ale dobânzilor fac risipa costisitoare. Anul acesta, America va cheltui peste 3% din PIB pentru serviciul datoriei, mai mult decât pentru apărare. La un moment dat, guvernele vor trebui să reducă cheltuielile. În al doilea rând, șocurile geopolitice ar putea escalada până la un punct în care nici măcar lanțurile de aprovizionare robuste de astăzi nu vor mai putea face față. O invazie chineză în Taiwan ar putea distruge, practic peste noapte, aprovizionarea Occidentului cu semiconductori de înaltă calitate.
În 1940, investitorii din City au pariat că cucerirea Europei de către Hitler nu va duce la nimic. Investitorii din 2025 fac un pariu mai subtil: că politicienii, autoritățile de reglementare și bancherii centrali vor continua să îi susțină atunci când lucrurile vor merge prost. Pericolul este că, în următoarea criză, factura pentru protecția perpetuă ar putea deveni scadentă – și ar putea fi foarte mare. >>
Cum se împletește războiul dronelor cu tehnicile din jocurile video, pe frontul din Ucraina
